天盈资本申万宏源：首予中联重科“买入”评级打造具身智能第三成长曲线

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　　申万宏源发布研报称，预计中联重科（01157）25-27年营业收入分别为532.64、616.67、707.77亿元，同比增长17.12%、15.78%、14.77%。预计归母净利润分别为48.49、63.0078.41亿元，同比增长37.72%、29.93%、24.46%。该行选取行业内从事同样业务的三一重工、徐工机械、柳工作为可比公司，三家可比公司25-27年的平均PE分别为19、15、12倍，当前平均PB为2.1倍。公司25-27年PE分别为12、9、7倍，当前PB为1.0倍。公司估值存在明显低估，该行给予公司26年15倍PE对应市值921亿，相较目前588亿市值具备57%涨幅空间，因此首次覆盖，给予“买入”评级。

　　申万宏源主要观点如下：

　　工程机械整机品牌领导者，混合所有制企业成功典范

　　公司前身为长沙建设机械研究院，1992年正式成立、2000年A股上市、2010年完成A+H股架构。公司以混凝土机械和起重机械为核心优势业务，并先后布局土方机械、农业机械、高空机械、矿山机械及机器人，形成工程机械为主、农业机械与金融服务协同发展的“多位一体”业务体系，如今，公司主导产品涵盖15大类别、75个产品系列、745个型谱，现有29个国内工业园区，10个海外研发制造基地。公司通过整体上市、海外建厂、优质资产整合收购走上了全球化快车道，成为中国工程机械国际化的先行者和领导者。

　　国内工程机械轮动复苏，海外市场大有可为

　　1）国内：房地产新开工面积已经下滑6年，见底信号可能出现。从庞源塔机顿米利用率来看，25年下半年数据显著改善，显示出在建地产项目设备利用率在恢复，从时间维度和下行幅度来看，房地产新开工面积距离底部已经不远；2026年作为“十五五”开局之年，在政策托底与“两重”项目集中落地带动下，基建投资增速或将企稳回升。

　　2）海外：北美工程机械进入去库尾声，新订单同比明显改善。欧洲整体需求平稳，增量需求来自电动化产品。非洲、拉美等地区采矿、基建和房地产需求强劲。产品销量端看，挖机数据改善一年后，起重机也呈现复苏，26年或将出现挖机、非挖机共振，国内国外共振的局面。

　　产品市场双管齐下，打造具身智能第三增长曲线

　　1）产品：从起重机、混凝土机械收入占比75%以上下降至50%左右，土方机械、农机、高机、矿机等产品持续贡献增量；

　　2）市场：从出口到出海，构造“端对端、数字化、本土化”海外战略，公司全球已建设30余个一级业务航空港，430多个二三级网点，本土化员工约5000人；

　　3）未来产业：依托通用人工智能趋势与自身工业技术积累，公司顺势推进具身智能在工程机械、农机和特种装备中的应用，打造第三成长曲线。

　　风险提示：宏观经济波动的风险、行业竞争加剧的风险、终端客户违约的风险、汇率波动的风险等。